“这是价值事务所的第2197篇原创文章”
金斯瑞生物科技可以说是《价值事务所》最为青睐的企业之一，每年都会有不少文章追踪，近期，终于有动静了。
其实从金斯瑞的走势情况也不难看出，股市就是熊长牛短，跌的时候要多漫长有多漫长，但涨起来基本就是一瞬间的事情，看看金斯瑞这两个月从底部起来多少了。
所以呀，做投资，耐心是第一，你守不住之前漫长的下跌，就很难收获突然爆发的上涨，而且没经历之前的下跌，涨的时候就很难拿住，一点点就会想出，总觉得涨这么多了，乖乖，你也不看看人家是从哪里跌下来以及跌多久了。
当然，这说的是金斯瑞，也不限于金斯瑞，反正近期医疗行业这样的事情有点多。
回归金斯瑞，所长之所以相当看好金斯瑞，每年都有好几篇文章追踪，核心就在于不同于绝大多数业内企业依赖单一管线或单一业务，金斯瑞旗下拥有生命科学服务、创新药（传奇生物）、CDMO、合成生物（百思杰）四大核心板块，而且每一块单独拎出来都是极有前途、具备全球头部竞争实力的业务，能助力金斯瑞持续增长，也能在不同的行业周期里保持整体的平稳。
01
价值事务所
传奇再造传奇
这里，我们先来看一下传奇生物。
虽然传奇生物已经从金斯瑞的财报中剥离出来，但也是金斯瑞持股近50%的重要联营企业，而且以金斯瑞的持股比例和财力，想重新合并报表也只是分分钟的事情。金斯瑞之所以此前要把传奇剥离出来，也只是因为传奇作为创新药公司烧钱太厉害，使得金斯瑞的财报持续“失真”，明明是个业绩颇好、盈利颇丰的企业，财务层面呈现出来的却总是血亏，换做所长是金斯瑞的CEO，也会阶段性剥离传奇的。
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6月初的时候，传奇引发了业内一阵关注，甚至出现了单日冲高逾42%的市值表现。
虽然又慢慢地阴跌回去了，但这种市值飙涨确实不能说只是情绪炒作，而是市场对In vivo CAR-T技术路线给出的认可。
传奇生物目前最为人知的就是靶向BCMA的CAR-T疗法Carvykti，2025全年实现净销售额约19亿美元，同比增长97%。2026Q2一个季度的净销售额约为6.57亿美元，增长了50%，上半年卖了12.54亿美元，大概率2026全年销售额要奔30亿美元去了。
别看Carvykti如今无比辉煌，销售额不断创新高，合作伙伴强生认为它的峰值至少50亿美金，所长更是看到100亿美金+，但Carvykti这款产品背后的技术其实是有硬伤的，因此，相关产品哪怕效果再好，也很难瞬间放很大的量。另外，价格始终居高不下，很难真正沉下去惠及更多患者，相关企业的利润也比较有限（生产成本着实太高），这类产品也基本只在欧美发达国家有市场，在国内乃至其他发展中国家就打死也卖不起来。
这个硬伤就是目前的CAR-T疗法都是从患者体内抽血，然后在体外改造相应细胞再回输，相当于每一款药都是定制的，每位患者需独立批次制备，那自然就不存在什么规模化生产，需要流程复杂的个体化制备、冷链运输、专业设施，自然造价就奇高，海外这类疗法价格一般都在40万美金往上，国内的定价也在100万人民币往上。
传奇的Carvykti效果非常好，所长能看到100亿美金以上峰值，2022年就上市了，如果像小分子那样生产便利的话，凭借强生的销售实力，现在销售额应当可以达到百亿左右。看看隔壁礼来的替尔泊肽，同样2022年获批，2025年销售额就达到365.07亿美元，诚然有减肥药受欢迎的因素在，但生产相对容易、放量快也是一个重要因素。要知道，替尔泊肽现如今在国内的终端售价也就是几百元人民币，这个价格能卖几百亿美金，可见有多大的量。
In vivo CAR-T是怎么回事呢？相当于跳过体外步骤给患者注射携带CAR基因序列的慢病毒载体，直接在患者体内生成CAR-T细胞。
如此就无需个体化制备，可以工业化批量生产打破产能瓶颈，生产成本直接能以指数级速度下降。
6月2日引爆传奇生物市值的正是其公开披露的In vivo CAR-T产品LB2501临床1期数据：100% ORR、83.3% CR，这个数据实在是太可喜可贺了，所以金斯瑞也发了个自愿性公告。
长期以来，体内CAR-T都只是停留在PPT层面，毕竟递送效率与安全性问题要多具体有多具体，这下好了，实现了历史性的突破，虽然还只是1期临床，但带来的意义却非同一般。
不要看现如今只是1期临床，离上市还早，完全可以卖出去。2026年7月，强生与同样做In vivo CAR-T的 Sail 公司达成最高潜在总额约 33.65 亿美元的合作，其中包括7.85 亿美元初始付款（含 4.65 亿美元股权投资）、最高 1.4 亿美元开发里程碑付款和一项独家收购选择权——若强生未来决定收购 Sail将另行支付约 25.8 亿美元。
Sail尚且可以，传奇为啥不行？
等着看吧，传奇的LB2501肯定也是要爆个大BD的。
前有已经大卖的、同强生合作的Carvykti，后有诺华支付1亿美元预付款、10.1亿美元里程碑金额以及一定比例销售分成的LB2102等DLL3 CAR-T疗法，现在又有近乎板上钉钉且总包绝不会低于此前诺华的LB2501，其后续管线也看点颇多，包括其他靶向传统CAR-T、CAR-⍺βT/yδT/NK细胞疗法以及其他In vivo CAR-T。
当然，所长最期待的还是In vivo，毕竟传统技术的硬伤实在具体。
目前有LB2501珠玉在前，技术路线平台初步得到印证，后续可以对传奇的In vivo CAR-X 更多些期待。
02
价值事务所
满手王炸的金斯瑞
为何传奇如此厉害呀？
还不是因为脱胎于金斯瑞，很多底层技术都是相通的，金斯瑞的起家和基本盘就是基因合成，这块业务已经稳居全球头把交椅多年。
而其孵化的另一大重磅业务正是大分子/细胞基因治疗 CDMO蓬勃生物，在In vivo CAR-T这个前瞻方向，蓬勃早已构建了自主研发的CD3/CD7双靶向LVV及t-LNP递送平台，并成功推出了LVV及t-LNP的CMC及质量研究平台，就技术实力而言，可以说绝对站在全球第一梯队。
传奇LB2501的亮眼表现，不仅仅让In vivo CAR-T成功从PPT落了地，也更为增长乏力的CGT CDMO带来了新的增量。前文提到了传统CAR-T的技术硬伤，难以放量、只能定制，制药公司难，相应的CXO同样没啥业务可做，技术天花板可以说锁死了相应CXO的发展空间。
而既然传奇证明了这条路可行，强生也已经下注Sail，那等着吧，没多久就会有一大堆企业冲进来，那么伴随着 in vivo CAR-T 相关管线增长及商业化落地，整个 CGT CDMO 产业链自然会迎来显著的边际增量，赛道成长活力也会彻底被激发。
这对蓬勃、传奇、金斯瑞本身的基石业务，都是相当大的利好。
碍于篇幅原因，今儿对金斯瑞的解析咱就先到这里，下一篇结合本次半年报再好好掰扯一下金斯瑞。
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